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正規(guī)pos機(jī)廠商
（報告出品方/分析師：浙商證券 張建民 汪潔）
1. 公司概況1.1. 頭部模組企業(yè)
公司創(chuàng)立于1999年，成立以來公司始終深耕蜂窩物聯(lián)網(wǎng)模組行業(yè)，目前業(yè)務(wù)主要包括 IOT 無線通信模組和解決方案業(yè)務(wù)等，主要應(yīng)用于移動支付、移動互聯(lián)網(wǎng)、車聯(lián)網(wǎng)、智能電網(wǎng)、安防監(jiān)控、智能家居、智慧城市等領(lǐng)域。2017年公司在創(chuàng)業(yè)板上市。
公司已經(jīng)發(fā)展成為全球物聯(lián)網(wǎng)模組頭部企業(yè)。
公司成立初期是 Motorola 無線通信模組中國區(qū)分銷商，進(jìn)行渠道建設(shè)和技術(shù)儲備。
2008年開始公司與 Intel 展開合作，2014年獲得 Intel 的首批創(chuàng)新基金投資，與 Intel 的合作加速公司發(fā)展擴(kuò)張進(jìn)程。
2009年，公司自主品牌 FIBOCOM 無線模組上市，通過持續(xù)的產(chǎn)品研發(fā)和市場拓展逐步形成銷售規(guī)模，目前在 PC、POS、車載等垂直細(xì)分領(lǐng)域具備優(yōu)勢。
近年來公司持續(xù)拓展產(chǎn)品組合，豐富銷售渠道，拓展應(yīng)用領(lǐng)域，成效明顯，目前公司已經(jīng)從細(xì)分垂直市場模組廠商逐步成長為全行業(yè)布局的全球頭部企業(yè)，全球份額提升，參考 Counterpoint 的行業(yè)數(shù)據(jù)和公司披露的銷售數(shù)據(jù)，我們框算2021年公司出貨量、收入份額全球占比分別為 8.2%、12.5%。
2020年公司參股公司銳凌無線（持股 49%）實現(xiàn)對加拿大 Sierra Wireless 旗下的全球車載前裝業(yè)務(wù)相關(guān)資產(chǎn)的收購，2021年 7 月，公司公告擬收購銳凌無線剩余 51%的股權(quán)。
銳凌無線2021年收入22.54億元，參考 Counterpoint 的行業(yè)數(shù)據(jù)框算全球收入份額預(yù)計 6.8%，若未來對銳凌無線剩余股權(quán)收購并表，公司份額將進(jìn)一步提升。
1.2. 業(yè)績快速增長
受益于物聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的發(fā)展，公司近年來業(yè)績快速增長，2021年實現(xiàn)收入 41.09 億元，同比增 49.8%，五年 CAGR 65%，歸母凈利潤 4.01 億元，同比增 41.5%，五年 CAGR 58%。
2022年一季度，公司實現(xiàn)收入 11.78 億元，同比增 37%；實現(xiàn)歸母凈利潤 1.05 億元，同比增 30.2%，環(huán)比提升 33.8%。
隨著公司多種應(yīng)用場景布局，持續(xù)擴(kuò)大 5G 模塊產(chǎn)品組合，業(yè)績和市場份額的成長性預(yù)期仍然樂觀。
前幾年基于公司大客戶戰(zhàn)略以及 PC 領(lǐng)域客戶的全球化，公司海外收入持續(xù)快速增長，占比一直處于較高水平。
隨著公司持續(xù)豐富產(chǎn)品線以及國內(nèi)車載、泛 IoT 等業(yè)務(wù)的發(fā)力，2021年公司國內(nèi)業(yè)務(wù)高速增長，未來我們判斷公司國內(nèi)和海外市場將持續(xù)均衡發(fā)展。
從國內(nèi)和海外的出貨量情況來看，公司份額也相對均衡，IoT 統(tǒng)計數(shù)據(jù)，2020年公司出貨量全球份額 9%，其中國內(nèi) 10%，海外 8%。
2022年中，公司發(fā)布2022年限制性股票激勵計劃，向195位激勵對象授予238.84萬股限制性股票，占總股本的0.38%，首次授予價格為每股11.82元，首次授予的190.96萬股于2021年7 月 8 日進(jìn)行授予，業(yè)績考核目標(biāo)為：以2021年凈利潤為基數(shù)，2022/2023/2024年實現(xiàn)凈利潤增長率不低于20%/50%/80%。股權(quán)激勵進(jìn)一步充分調(diào)動員工積極性，助力公司發(fā)展。
1.3. 盈利能力企穩(wěn)
毛利率方面，得益于公司在 PC 高毛利產(chǎn)品領(lǐng)域、海外高毛利區(qū)域市場的布局，公司毛利率處于行業(yè)較好水平。2021年公司毛利率為24.1%，同比下降4.21pct，主要系上游原材料漲價、公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變化等導(dǎo)致，22Q1公司毛利率22%同比降3.11pct，環(huán)比提升0.75pct。
費用率方面，2021年公司銷售、管理、財務(wù)、研發(fā)費用率分別為3.2%、2.1%、0.3%、10.4%，同比下降0.48pct、0.88pct、0.9pct、0.04pct，2022Q1銷售、管理、財務(wù)、研發(fā)分別為3.1%、1.8%、0.3%、9.9%，同比下降0.53pct、0.28pct、0.46pct、0.78pct，主要系公 司業(yè)務(wù)持續(xù)擴(kuò)張，規(guī)模效應(yīng)顯現(xiàn)，費用管控能力向好。
凈利率方面，2021年公司凈利率為9.8%，同比下滑0.57pct，2022Q1公司凈利率為8.9%，同比下滑0.46pct，環(huán)比提升2.65pct。
當(dāng)前行業(yè)競爭較為激烈，原材料短缺亦造成短期影響，隨著上游原材料價格壓力緩解，公司盈利能力有望企穩(wěn)：
1）PC、教育本、網(wǎng)關(guān)等海外高毛利產(chǎn)品需求預(yù)計持續(xù)釋放；
2）規(guī)模體量提升帶來費用率的下降，研發(fā)投入的復(fù)用。
2. 行業(yè)高景氣，多領(lǐng)域發(fā)力需求景氣和制式升級雙重驅(qū)動，物聯(lián)網(wǎng)模組行業(yè)需求持續(xù)樂觀。公司持續(xù)拓展應(yīng)用領(lǐng)域，成效明顯，目前已經(jīng)從細(xì)分垂直市場模組廠商逐步成長為全行業(yè)布局的全球頭部企業(yè)，參考Counterpoint 的行業(yè)數(shù)據(jù)和公司披露的銷售數(shù)據(jù)，我們框算2021年公司出貨量、收入份額全球占比分別為8.2%、12.5%。
當(dāng)前來看，公司 PC、POS 等優(yōu)勢領(lǐng)域，車載、網(wǎng)關(guān)等新布局市場增長預(yù)期樂觀，繼續(xù)看好公司的成長性。
2.1. 行業(yè)高增：需求景氣+制式升級
2020年物聯(lián)網(wǎng)模組行業(yè)發(fā)展受到疫情等因素拖累出現(xiàn)下滑，2021年來隨著疫情逐步緩解，汽車、無人機(jī)、路由器/CPE、PC、工業(yè)、POS等領(lǐng)域需求的快速增長，以及 5G 等高端模塊出貨量的增長等帶動，行業(yè)需求強勢恢復(fù)。
Counterpoint 數(shù)據(jù)，2021年全球蜂窩物聯(lián)網(wǎng)模組出貨量4.2億個同比增59%，市場規(guī)模52 億美元同比增 57%，2022Q1 全球蜂窩物聯(lián)網(wǎng)模塊出貨量同比增長35%，預(yù)計到2030年全球蜂窩物聯(lián)網(wǎng)模塊的出貨量將超過 12 億個。
下游應(yīng)用領(lǐng)域來看，2021Q4汽車、路由器 / CPE、工業(yè)、PC 和POS是收入排名前五的蜂窩物聯(lián)網(wǎng)應(yīng)用領(lǐng)域，無人機(jī)、PC、路由器/ CPE 是增長最快的前三大細(xì)分市場。
分地區(qū)來看，中國是蜂窩物聯(lián)網(wǎng)模塊市場的領(lǐng)先地區(qū)，2021Q4占據(jù) 40%以上的收入，印度市場增速最快，同比增速達(dá)154%。
未來 5G、4G Cat 1 bis、NB-IoT等技術(shù)發(fā)展催生物聯(lián)網(wǎng)場景持續(xù)拓展和深化，同時行業(yè)將進(jìn)入向 LPWA/4G/5G 升級過渡的十年，物聯(lián)網(wǎng)連接數(shù)、數(shù)據(jù)流量、物聯(lián)網(wǎng)模組行業(yè)規(guī)模預(yù)計繼續(xù)保持良好增長勢頭。
5G、4G Cat 1 bis 等技術(shù)發(fā)展催生物聯(lián)網(wǎng)場景持續(xù)拓展和深化。
4G IoT 技術(shù)在持續(xù)發(fā)展。2017年 3GPP Release 13 將初代 LTE Cat. 1 作為技術(shù)錨點定義 Cat.1bis，滿足中速人聯(lián)/物聯(lián)品類的數(shù)據(jù)吞吐量需求，且具備完善后向兼容能力的終端能力等級，能在現(xiàn)有 4G 接入網(wǎng)幾乎零改造前提下實現(xiàn)快速部署，2019年 4G Cat.1 bis 模組正式面世以來迅速發(fā)展，當(dāng)前 Cat.1/Cat.1 bis 在共享經(jīng)濟(jì)、金融支付、工業(yè)控制、公網(wǎng)對講、POS 機(jī)等多場景廣泛應(yīng)用，并且持續(xù)開拓新應(yīng)用場景。
定位于高速應(yīng)用的 Cat.4 在 5G 模組前期應(yīng)用成本較高的情況下也將是成本敏感性行業(yè)應(yīng)用的首選。
5G 網(wǎng)絡(luò)性能的升級將進(jìn)一步催化包括工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)、自動駕駛/車聯(lián)網(wǎng)、無人機(jī)、智慧醫(yī)療、智能巡檢等在內(nèi)的高可靠、低時延垂直場景需求。
3GPPRelease16 版本中已經(jīng)增加 mMTC、5G 工業(yè)物聯(lián)網(wǎng)、增強 URLLC、V2X 等。
今年 6 月凍結(jié)的 3GPP Release 17 版本將適用更加豐富的行業(yè)內(nèi)容，實現(xiàn)關(guān)鍵任務(wù)增強、5G 工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)增強、無人機(jī)/高級自動駕駛、高精度定位等，并且將定義 5G RedCap（Reduced Capacity，低容量），針對中端物聯(lián)網(wǎng)市場，涵蓋工業(yè)傳感器、監(jiān)控攝像頭、可穿戴設(shè)備等標(biāo)準(zhǔn)場景。
當(dāng)前行業(yè)處于 2G/3G 向 LPWA/4G、4G 向 5G 的升級過渡的十年浪潮中。
當(dāng)前處于 2G、3G 退網(wǎng)的密集期，目前全球已有包括澳大利亞、美國、瑞士、加拿大、印度、德國、英國、荷蘭、挪威等在內(nèi)的眾多國家的運營商已經(jīng)實行或計劃實行 2G/3G 的退網(wǎng)，2020年 5 月我國工信部發(fā)布《關(guān)于深入推進(jìn)移動物聯(lián)網(wǎng)全面發(fā)展的通知》，我國將實行 2G/3G 物聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)遷移轉(zhuǎn)網(wǎng)。
2020年海外仍有 20%出貨來自 2G、3G 產(chǎn)品，國內(nèi)仍有 12%出貨來自 2G、3G 產(chǎn)品。預(yù)計2025年大部分物聯(lián)網(wǎng)設(shè)備將不再用 2G/3G 網(wǎng)絡(luò)承載，將拉動 NB-IoT、4G、5G 模組的替換需求。
Counterpoint 數(shù)據(jù)2021年四季度 5G 物聯(lián)網(wǎng)模組同比增長 324%，4G Cat 1 模組同比增長 105%。制式的升級過渡對模組價格將有所帶動，5G 模組的價格明顯高于 4G 等低制式模組，利好模組行業(yè)規(guī)模擴(kuò)大。
2.2. PC/POS：優(yōu)勢領(lǐng)域需求持續(xù)
? PC 領(lǐng)域：疫情催化蜂窩模組滲透率提升，我們框算行業(yè)2022-2025年 CAGR 17.2%
疫情催化遠(yuǎn)程辦公、遠(yuǎn)程教育等習(xí)慣形成利好筆記本電腦、教育本銷售。
總體出貨量角度，2020年、2021年由于疫情影響，遠(yuǎn)程辦公、遠(yuǎn)程教育等催化，一方面筆記本電腦需求明顯增長，另一方面教育本市場迎來爆發(fā)，隨著疫情逐步緩解，疊加芯片短缺、地緣關(guān)系等影響，2022年一季度銷售數(shù)據(jù)同比呈現(xiàn)下滑，但總體來看，遠(yuǎn)程辦公、遠(yuǎn)程教育等習(xí)慣形成帶動筆記本電腦、教育本銷售，當(dāng)前出貨量數(shù)據(jù)較疫情前仍有提升。
2021年、2020年全球筆記本電腦（Notebooks）出貨量分別為 2.68 億元、2.36 億臺，同比增長 13.7%、9.4%。2022Q1受原材料短缺、地緣關(guān)系等影響，全球筆記本電腦出貨量 0.64 億臺同比下降 6.9%。
Chromebook 2020 年在全球教育本市場占有率 64%，受遠(yuǎn)程教育需求爆發(fā)拉動，2020年、2021 年 Chromebook 出貨量 3260 萬臺、3700 萬臺，較疫情前 2019 年的約 1500 萬臺大幅增長。
隨著美國、日本、歐洲等相關(guān)大型教育標(biāo)案告一段落，加上芯片短缺等影響，2022Q1 Chromebook 出貨量 510 萬臺同比下降 61.9%，但較疫情前仍有增長，此外包括印度、印度尼西亞等在內(nèi)的亞太地區(qū)的數(shù)字教育有望對市場形成新增帶動。
蜂窩聯(lián)網(wǎng)模組在遠(yuǎn)程辦公、遠(yuǎn)程教育等商務(wù)場景中需求更加明顯，疫情加速蜂窩模組滲透。
2020年全球內(nèi)置蜂窩聯(lián)網(wǎng)模塊的筆記本電腦出貨量達(dá)到 1010 萬臺，同比增長 70%，滲透率約 4.5%，具備較大提升空間。
Canalys 預(yù)計 2025 年全球筆記本電腦出貨量將達(dá)到 3.06 億臺，其中內(nèi)置蜂窩聯(lián)網(wǎng)模塊的筆記本出貨量將達(dá)到 2700 萬臺，滲透率 9%。
我們認(rèn)為疫情對于遠(yuǎn)程辦公、在線教育等新模式的影響是長期的，未來蜂窩模組在 PC 領(lǐng)域的滲透率將持續(xù)提升，疊加 5G 模組占比逐步提升，進(jìn)一步提振整體市場規(guī)模。
參考 Strategy Analytics、Canalys 對 PC 蜂窩模組需求的預(yù)測，IDC、華為對蜂窩模組價格趨勢的研判，我們對 Notebooks、教育本蜂窩模組需求量和價格進(jìn)行假設(shè)，框算2021年全球筆記本 PC（Notebooks+教育本）蜂窩聯(lián)網(wǎng)模組出貨量達(dá)到 1507 萬片，市場規(guī)模 5.0 億美金，預(yù)計2025年全球筆記本 PC（Notebooks+教育本）蜂窩聯(lián)網(wǎng)模組出貨量達(dá)到 2768 萬片，市場規(guī)模達(dá)到 9.4 億美金，2022-2025年市場規(guī)模 CAGR 17.2%。
公司份額領(lǐng)先，預(yù)計 PC 業(yè)務(wù)持續(xù)良好增長態(tài)勢。
公司 2017 年進(jìn)入 PC 領(lǐng)域，與 HP、Lenovo、Dell、Google、微軟等廠商展開技術(shù)合作開發(fā)，2018 年開始大規(guī)模出貨，目前在聯(lián)想、惠普、戴爾等全球一線 PC 廠商份額居前，教育本等平板電腦方面，谷歌、微軟均是公司客戶，具備明顯優(yōu)勢。看好未來公司未來 PC 業(yè)務(wù)持續(xù)良好增長態(tài)勢。
? POS 領(lǐng)域：預(yù)期保持穩(wěn)定增長。
后疫情時代 POS 出貨量預(yù)期保持較好增長。
新零售的熱潮不斷，加之后疫情時代的“無接觸式消費”趨勢，中長期來看將持續(xù)帶動全球數(shù)字支付市場大幅增長，Statista 報告顯示，2020年全球數(shù)字支付市場規(guī)模為 54746 億美元，其中數(shù)字商業(yè)支付、移動 POS 機(jī)支付規(guī)模分別為 34666 億美元、20080億美元，預(yù)計到2025年全球數(shù)字支付將達(dá)到 105203 億美元，其中數(shù)字商務(wù)支付、移動 POS 機(jī)支付規(guī)模分別為 58697 億美元、46506 億美元。
POS出貨需求預(yù)計同步保持較快增長帶動 POS 聯(lián)網(wǎng)模組需求。前瞻產(chǎn)業(yè)研究院預(yù)測數(shù)據(jù)顯示，預(yù)計2025年全球 POS 終端出貨將達(dá)到 3.8 億臺，2020-2025 年 CAGR 20%。
智能 POS 機(jī)滲透率提升帶動進(jìn)一步帶動 POS 聯(lián)網(wǎng)模組市場規(guī)模增長。
包括二維碼、人臉識別等在內(nèi)的新型支付方式的普及以及聯(lián)網(wǎng)模組速率的提升帶動智能 POS 的滲透率提升，我國智能 POS 機(jī)數(shù)量從2015年的 9 萬臺增長至2019年的 1143 萬臺，滲透率從2015年的 0.4%增長至 37%。
智能 POS 機(jī)在功能方面較傳統(tǒng) POS 更為豐富，在價格上也相對有所提升，智能 POS 機(jī)滲透率的提升將進(jìn)一步帶動 POS 聯(lián)網(wǎng)模組市場規(guī)模的增長。
公司在 POS 聯(lián)網(wǎng)模組領(lǐng)域?qū)儆谌虻谝惶蓐牐蛻艉w Ingenico、百富環(huán)球、新大陸、惠爾豐、新國都等全球 POS 機(jī)出貨居前的頭部企業(yè)。
數(shù)傳模組之外，公司在智能 POS、ECR、自助販賣機(jī)、無人零售店、刷臉支付等智能支付方面具備成熟的技術(shù)方案，公司智能模組集成 Android 5/7/9/10 智能開放操作系統(tǒng)已廣泛地應(yīng)用在智能 POS、販賣機(jī)、各類自助收銀機(jī)與快遞柜等場景的終端設(shè)備。
近期公司與視覺零售柜終端設(shè)備方案商矩視科技聯(lián)合發(fā)布 AI 智能零售柜解決方案。
矩視科技已發(fā)布了基于廣和通 4G 智能模組研發(fā)的一系列安卓主控機(jī)產(chǎn)品 M 系列，M 系列主控可以選擇雙屏異顯或雙屏獨顯，屏幕分辨率最大支持 1080P 硬解，支持同時連接 4 路 IP 攝像機(jī)和 2 路電磁鎖，并預(yù)留了 USB、RS232、RS485、GPIO、ADC 等接口，支持門檢測傳感器和溫控器的接入，支持搭配刷臉屏和觸控屏等。
2.3. 車載領(lǐng)域：未來增長重要驅(qū)動
車聯(lián)網(wǎng)是物聯(lián)網(wǎng)細(xì)分領(lǐng)域中確定性更強、成長性更高的賽道之一。
目前汽車領(lǐng)域在各行業(yè)蜂窩物聯(lián)網(wǎng)模組收入中占比最高，占比約 20%。
未來，隨著 5G、人工智能等新信息技術(shù)快速發(fā)展，全球汽車網(wǎng)聯(lián)化滲透率預(yù)計將持續(xù)提升，將持續(xù)帶動車載蜂窩模組需求增長。
車聯(lián)網(wǎng)利用傳感技術(shù)感知車輛的狀態(tài)信息，并借助無線通信網(wǎng)絡(luò)與現(xiàn)代智能信息處理技術(shù)實現(xiàn)交通的智能化管理，以及交通信息服務(wù)的智能決策和車輛的智能化控制。
車載通訊模塊是車聯(lián)網(wǎng)的聯(lián)網(wǎng)接口，車載通信多場景并存，涵蓋數(shù)據(jù)安全、人身安全、導(dǎo)航、娛樂多媒體、內(nèi)容增值等環(huán)節(jié)：
2G時代車載通訊模塊多是緊急呼叫等功能，降低安全風(fēng)險；3G 時代增加軟件升級等功能，降低維護(hù)成本；
4G時代帶寬變大，在剛需之外可實現(xiàn)多媒體娛樂、內(nèi)容增值創(chuàng)收等多樣化功能，內(nèi)置率大幅提升；
5G時代，隨著智能駕駛的演進(jìn)，更多應(yīng)用服務(wù)將進(jìn)一步得到集成。車載模組的連接可部署多點，每增加一個連接數(shù)，將增加1-2個通訊模塊，當(dāng)前多采用多合一無線通信模組封裝實現(xiàn)集成化部署。
智能聯(lián)網(wǎng)汽車滲透率快速提升。
佐思汽研數(shù)據(jù)，2021年全球聯(lián)網(wǎng)汽車銷量5640萬輛，預(yù)計到2025年將超 1 億輛，滲透率預(yù)計從64%提升至 90%以上；2021年中國智能聯(lián)網(wǎng)汽車銷量1460萬輛，預(yù)計到2025年將超2600萬輛，滲透率從56%提升至90%以上。
5G 聯(lián)網(wǎng)搭載快速上升。
預(yù)計2025年美國銷售的聯(lián)網(wǎng)車輛中5G網(wǎng)絡(luò)占比將達(dá)到27%，預(yù)計2025年中國車載5G無線通信模組的裝配率達(dá)到35%左右。
參考佐思汽研數(shù)據(jù)，隨著車載通信單元由單一 4G 模組向 4G+V2X、5G、5G+V2X 等集成模組演進(jìn)，T-BOX 終端單車價值量由 500-600 元提升至1000-2000元不等。
目前一體化集成（含 5G、V2X、GNSS 定位、WIFI）的 T-BOX 終端單車價值超過 2000 元，帶動車載無線通信模組市場規(guī)模持續(xù)放大。
按一臺車配置一套 TBOX/TCU 遠(yuǎn)程通信單元，采用多合一車載無線通信模組封裝，佐思汽研數(shù)據(jù)顯示，2021年全球車載無線通信模組出貨量在 5320 萬片，市場規(guī)模 117 億元，2025 年預(yù)計將達(dá)到 1.08 億片，市場規(guī)模 371 億元；2021年國內(nèi)車載無線通信模組出貨量在 1460 萬片，市場規(guī)模 32 億元，2025年預(yù)計出貨量將達(dá)到 2654 萬片，市場規(guī)模 91.4 億元。
智能模組、軟件化等在車載領(lǐng)域的滲透有望進(jìn)一步提升模組環(huán)節(jié)單車價值帶動模組環(huán)節(jié)市場空間。智能模組內(nèi)置了高算力的芯片和內(nèi)存，并且擁有強大的處理能力和豐富接口，不僅可以支持通信能力，還可以實現(xiàn)行車記錄、360環(huán)視、遠(yuǎn)程控制等部分業(yè)務(wù)功能。
軟件化是指模組廠商在模組產(chǎn)品中嵌入操作系統(tǒng)等軟件能力，客戶基于模組可以進(jìn)行便捷的二次開發(fā)，簡化應(yīng)用軟件的設(shè)計和開發(fā)過程。
智能模組、軟件化等趨勢有望進(jìn)一步提升模組價值帶動車載模組環(huán)節(jié)市場空間。
國內(nèi)車載模組當(dāng)前發(fā)展走在全球前列。
Counterpoint 數(shù)據(jù)顯示，2020Q2，全球聯(lián)網(wǎng)汽車出貨量數(shù)據(jù)中，中國和美國分別占比為 36.4%、28.9%，其他地區(qū)合計 34.7%。
移遠(yuǎn)通信已為全球 60 余家 Tier1 供應(yīng)商提供服務(wù)；廣和通內(nèi)生+外沿強勢進(jìn)入全球市場；啟迪國際收購 Telit 車載通訊業(yè)務(wù)。5G 車規(guī)級模組方面，移遠(yuǎn)通信、廣和通、美格智能、華為、高新興、芯訊通、中興通訊、有方科技等廠商均推出了相關(guān)產(chǎn)品。
公司車聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域布充分布局，內(nèi)生、外延雙向發(fā)力。
2018年公司成立廣通遠(yuǎn)馳，立足車載通信模組，同時在 T-Box、網(wǎng)聯(lián)智能座艙、OBU 車載單元、RSU 路側(cè)單元等領(lǐng)域進(jìn)行研發(fā)投入：為車載前裝設(shè)備如 ADAS、定位系統(tǒng)等提供車規(guī)級模組；為行車記錄儀、車載視頻監(jiān)控、智能車鏡等后裝應(yīng)用研發(fā)具備算力的智能模組；并且提供高性能、高集成的 C-V2X 解決方案。
2020年公司參股公司銳凌無線（持股 49%）實現(xiàn)對加拿大 Sierra Wireless 旗下的全球車載前裝業(yè)務(wù)相關(guān)資產(chǎn)的收購，Sierra Wireless 在嵌入式車載前裝蜂窩模塊領(lǐng)域?qū)儆谌螨堫^廠商的地位，根據(jù)佐思產(chǎn)研數(shù)據(jù)，2020年 Sierra Wireless 車載前裝資產(chǎn)在車載無線通信模組市場的占有率 19.1%。
2021年7月，公司公告擬收購銳凌無線剩余 51%的股權(quán)。
2020年8月，公司與億咖通就西安聯(lián)乘增資擴(kuò)股協(xié)議達(dá)成戰(zhàn)略合作，西安聯(lián)程主要產(chǎn)品為智能網(wǎng)聯(lián)汽車前裝模塊，目前客戶包括吉利、沃爾沃等一線汽車廠商和德賽西威等下游客戶。
目前來看，公司面國內(nèi)外車載領(lǐng)域已經(jīng)進(jìn)行了充分布局，并且業(yè)務(wù)勢頭良好，看好車載業(yè)務(wù)增長對公司未來業(yè)績的帶動。
廣通遠(yuǎn)馳：布局產(chǎn)品線涵蓋 5G、4G、C-V2X 等，客戶進(jìn)展順利。
目前廣通遠(yuǎn)馳已經(jīng)發(fā)布包括 5G 模組 AN958；LTE Cat4 模組 AL940、AL930、AL640、AL630，C-V2X 模組 AX168，智能模組 AL656S，Cat 1 模組 AL426，Wi-Fi4 模組 W100，Wi-Fi6 模組 AW916 等多款車規(guī)級模組，同時聯(lián)合汽車產(chǎn)業(yè)鏈上下游合作伙伴推動 5G+V2X 項目和各類測試，積極構(gòu)建智能汽車座艙生態(tài)，加速 5G 和汽車智能座艙、自動駕駛應(yīng)用場景落地。
2021年公司基于高通 SA515M 的 5G 車規(guī)級模組 AN958-AE 通過 CCC（中國強制性產(chǎn)品認(rèn)證）、SRRC（無線電型號核準(zhǔn)）、NAL（電信設(shè)備進(jìn)網(wǎng)許可）三項認(rèn)證，并通過愛立信全球網(wǎng)絡(luò)終端測試中心測試取得認(rèn)證證書，已具備量產(chǎn)出貨資質(zhì)，加速推進(jìn)車載前裝模組業(yè)務(wù)從 4G 到 5G 升級。
廣通遠(yuǎn)馳目前已經(jīng)打開國內(nèi)車載模組市場，蓋世汽車數(shù)據(jù)顯示，目前廣通遠(yuǎn)馳合作的車廠有比亞迪、吉利、長城、長安等。
2021年廣通遠(yuǎn)馳收入3.98億元，相對2020年增長迅猛，隨著公司產(chǎn)品升級推廣和客戶拓展，有望繼續(xù)保持較好的增長勢頭。
銳凌無線：全球車載蜂窩模組龍頭，2021 年收入 22.54 億元。
2020年公司通過參股公司銳凌無線順利完成對加拿大 Sierra Wireless 旗下的全球車載前裝業(yè)務(wù)相關(guān)資產(chǎn)的收購，2020年 11 月，銳凌無線全資子公司收購 Sierra Wireless 車載前裝模塊的業(yè)務(wù)已交割完畢。2021年 7 月，公司公告擬收購銳凌無線剩余股權(quán)。
公司將通過發(fā)行股份方式購買前海紅土和深創(chuàng)投持有的銳凌無線 34%股權(quán)，通過現(xiàn)金方式購買建華開源持有的銳凌無線 17%股權(quán)，按照銳凌無線 100%股權(quán)作價 5.17 億元計算，51%股權(quán)交易價格為 2.64 億元，發(fā)行價格為 33.87 元/股，同時募集配套資金不超過 1.7 億元，用于高性能智能車聯(lián)網(wǎng)無線通信模組研發(fā)及產(chǎn)業(yè)化項目（0.85 億）和補充流動資金（0.85 億）。
Sierra Wireless 成立于1993年，是全球領(lǐng)先的無線通信模塊供應(yīng)商，在嵌入式車載前裝蜂窩模塊領(lǐng)域?qū)儆谌螨堫^廠商的地位，與 LG Electronics、Marelli 和 Panasonic 等知名一級供應(yīng)商建立了長期穩(wěn)定的合作關(guān)系，長期服務(wù)于 VW（大眾集團(tuán)，Counterpoint 數(shù)據(jù) 2020Q2 全球聯(lián)網(wǎng)汽車出貨中，VW 份額占比最高達(dá)到 15.5%）、PSA（標(biāo)致雪鐵龍集團(tuán)）及 FCA（菲亞特克萊斯勒汽車公司）等全球知名整車廠。
車載前裝通訊模塊市場行業(yè)壁壘較高，行業(yè)先發(fā)優(yōu)勢明顯。
車載前裝產(chǎn)品技術(shù)指標(biāo)復(fù)雜，客戶認(rèn)證和導(dǎo)入周期較長，通常需要 1-2 年，海外整車廠對技術(shù)要求更加嚴(yán)苛，資質(zhì)認(rèn)證周期需要 3 年左右，且國內(nèi)與國外的車載模組技術(shù)路線不同，軟件需要定制化，市場壁壘比較高，相應(yīng)客戶粘性也比較大，tier1 車廠不會輕易更換其供應(yīng)商。
銳凌在車載模組領(lǐng)域具備顯著優(yōu)勢。
車載前裝市場行業(yè)領(lǐng)導(dǎo)者主要為 Sierra Wireless、 Continental、LGE、華為、Thales、Telit、移遠(yuǎn)通信等頭部企業(yè)。公司公告顯示，根據(jù) Sierra Wireless 提供信息，2018年其車載前裝資產(chǎn)在車載前裝蜂窩模塊領(lǐng)域市占率約為 20%，位居行業(yè)第一。
根據(jù)佐思產(chǎn)研報告，2019年、2020年 Sierra Wireless 車載前裝資產(chǎn)在車載無線通信模組市場的占有率分別為17.6%、19.1%。
基于 Sierra 十余年的技術(shù)沉淀和項目積累的優(yōu)勢，加之公司通過銳凌提供的供應(yīng)鏈服務(wù)帶來的有效降本，未來銳凌無線在海外汽車市場有望保持較好的競爭地位。
2021年銳凌無線收入為 22.54 億元，凈利潤為 6914 萬元，參考 Counterpoint 的行業(yè)數(shù)據(jù)框算全球收入份額 6.8%，若未來對銳凌無線剩余股權(quán)收購并表，公司全球份額將進(jìn)一步提升。
2.4. 網(wǎng)關(guān)市場：海外認(rèn)證出貨順利
線上教育、遠(yuǎn)程辦公等驅(qū)動 FWA 銷售。FWA 利用支持移動網(wǎng)絡(luò)的客戶端設(shè)備 CPE 提供寬帶接入的連接，4G 時代已有電信運營商提供 4G FWA 服務(wù)以取代固網(wǎng)寬帶，5G 網(wǎng)絡(luò)大帶寬、高速連接等特性將更好提供“類光纖”的網(wǎng)絡(luò)連接，降低布網(wǎng)成本，促使運營商為用戶提供包括全屋智能等在內(nèi)的創(chuàng)新的商業(yè)模式和增值服務(wù)。
隨著線上教育、遠(yuǎn)程辦公的逐步常態(tài)趨勢，住宅網(wǎng)絡(luò)連接需求成為剛需，帶動 FWA 設(shè)備銷售。 5G FWA 占比未來將快速提升。CPE 是非手持 5G 設(shè)備的重要應(yīng)用，當(dāng)前來看 CPE 出 貨仍以 LTE CPE 為主，但 5G CPE 的出貨預(yù)計將快速增長。
T-Mobile、AT&T、Verizon、 加拿大貝爾、沙特電信、Rain、瑞士電信、德國電信、Optus 等都計劃推出或進(jìn)一步拓展5G FWA 服務(wù)。Verizon 計劃到2023年底 5G FWA 服務(wù)覆蓋約 3000 萬美國家庭（2021 年 底約 1500 萬）。
T-Mobile US 計劃到 2026 年實現(xiàn)超 700 萬 5G FWA 用戶。2026年 CPE 出貨量超 1 億臺，市場規(guī)模約 55 億美元。設(shè)備規(guī)模部署將推動 5G FWA CPE 價格下降，有利于2022年及以后更大規(guī)模的全球服務(wù)部署。
Mobile Experts 預(yù)計，LTE CPE 出貨量將從2021年的 2000 萬臺下降到2026年的 1600 萬臺，而 5G CPE 的年度出貨量將達(dá) 6650 萬戶，復(fù)合增速超過 70%，占所有 CPE 出貨量近 50%，全球 LTE 和 5G CPE 的總銷售額從2021年的 40 億美元增至2026年的 55 億美元。
公司海外網(wǎng)關(guān)業(yè)務(wù)進(jìn)展順利，看好公司 CPE 業(yè)務(wù)發(fā)展。
公司在 LTE Cat 6/12/18/20 5G Modem 等領(lǐng)域推出了多款跨平臺兼容的 FWA 模組產(chǎn)品并且推出了 5G SoC FWA 解決方案，相關(guān)產(chǎn)品獲得了全球各地和各運營商的認(rèn)證，進(jìn)展順利。
3. 布局“MaaS”戰(zhàn)略升級“MaaS”（Module as a Service，模塊即服務(wù)）是物聯(lián)網(wǎng)模組廠商通過優(yōu)勢模組業(yè)務(wù)，拓展切入物聯(lián)網(wǎng)平臺等環(huán)節(jié)，從而提供模塊到服務(wù)一站式物聯(lián)網(wǎng)解決方案。
海外部分物聯(lián)網(wǎng)模組廠商向軟件/服務(wù)轉(zhuǎn)型已經(jīng)成為其重要的戰(zhàn)略業(yè)務(wù)方向。Telit、Sierra分別發(fā)布了各自物聯(lián)網(wǎng)云平臺 DeviceWISE、AirVantage，提供從模塊到云平臺服務(wù)的整體解決方案，增加客戶粘性、挖掘增值價值。
Sierra 2021年connectivity,software,and service 收入達(dá)到 1.4 億美元，營收占比達(dá)到 30%。對比毛利率來看，物聯(lián)網(wǎng)服務(wù)的毛利率較硬件產(chǎn)品提升明顯，Telit 2020 年 IoT Services 業(yè)務(wù)毛利率達(dá)到 70.9%。
2020年廣和通發(fā)布“模塊即服務(wù)”（Module as a Service）戰(zhàn)略，基于多樣化的模組產(chǎn)品，結(jié)合終端、IoT 平臺服務(wù)，云平臺等能力，推出定制化的智能物聯(lián)網(wǎng)行業(yè)解決方案，進(jìn)一步滿足垂直行業(yè)的不同需求。此外公司也積極與物聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)鏈上下游廠商合作，共同探索布局一站式物聯(lián)網(wǎng)解決方案。
2021年 6 月，公司與涂鴉智能簽署合作伙伴協(xié)議，基于涂鴉智能云管理平臺、AI、大數(shù)據(jù)等生態(tài)優(yōu)勢，融合廣和通無線通信模組卓越通信能力，雙方將積極在 AIoT 領(lǐng)域持續(xù)深度合作，共同攜手打造一站式人工智能物聯(lián)網(wǎng)解決方案。
2021年 8 月，公司與潤和軟件建立戰(zhàn)略合作關(guān)系，基于潤和軟件對 OpenHarmony 操作系統(tǒng)的研發(fā)能力，融合廣和通無線模組的通信能力，雙方將積極探索在智慧金融、智慧能源等行業(yè)的應(yīng)用，共同打造可信任物聯(lián)網(wǎng)底座。
2022年上半年公司攜手潤和軟件完成基于 4G 智能模組 SU808-CN 的 OpenHarmony 標(biāo)準(zhǔn)系統(tǒng)適配，代表基于 OpenHarmony3.1 的潤和軟件 HiHopeOS 標(biāo)準(zhǔn)版具備了開發(fā)手機(jī)類產(chǎn)品的能力，目前 HiHopeOS 標(biāo)準(zhǔn)版已獲得 OpenHarmony 兼容性測評證書，雙方完成適配的標(biāo)準(zhǔn)版重點為無線智能支付、智能機(jī)器人、智能家居等行業(yè)領(lǐng)域及應(yīng)用場景提供基于OpenHarmony 的智能產(chǎn)品解決方案。
當(dāng)前公司服務(wù)業(yè)務(wù)收入體量仍較小，未來有望隨著客戶的積累和規(guī)模的擴(kuò)大，進(jìn)一步增強公司的競爭力，帶動收入和盈利能力提升。
4. 盈利預(yù)測及估值4.1. 盈利預(yù)測
在需求景氣和制式迭代升級背景下，物聯(lián)網(wǎng)模組市場增長趨勢明朗，5G 模塊價高量增，NB-IoT/LTE 模塊持續(xù)受益 2G/3G 退網(wǎng)剛需，總體帶動行業(yè)需求保持較好的增長態(tài)勢。
Counterpoint 數(shù)據(jù)顯示，預(yù)計2024年全球蜂窩物聯(lián)網(wǎng)模組出貨量將達(dá)到 7.82 億個，收入規(guī)模達(dá)到 115 億美元，2021-2024年出貨量 CAGR 31%，收入規(guī)模 CAGR 37%。
當(dāng)前來看，公司 PC、POS 等優(yōu)勢領(lǐng)域，車載、網(wǎng)關(guān)等新布局市場增長預(yù)期樂觀，疊加公司布局模塊及服務(wù)轉(zhuǎn)型，有望進(jìn)一步增強客戶粘性帶來附加價值，繼續(xù)看好公司的成長性。
暫不考慮銳凌無線剩余股權(quán)收購事項，我們預(yù)計公司2022-2024年實現(xiàn)收入55.6億元、74.0 億元、94.7億元，同比增速35.28%、33.05%、28.02%；歸母凈利潤5.49億元、7.34億元、9.56億元，同比增速36.90%、33.53%、30.24%。
盈利預(yù)測關(guān)鍵假設(shè)：
1）無線通訊模塊：全球物聯(lián)網(wǎng)模組行業(yè)快速增長。
Counterpoint 數(shù)據(jù)，2021年全球蜂窩物聯(lián)網(wǎng)模組出貨量 4.2 億個同比增59%，市場規(guī)模52 億美元同比增 57%，2022Q1 全球蜂窩物聯(lián)網(wǎng)模組出貨量同比增35%。
未來 5G、4G Cat 1 bis、NB-IoT 等技術(shù)發(fā)展催生物聯(lián)網(wǎng)場景持續(xù)拓展和深化，同時行業(yè)將進(jìn)入 2G/3G 到 LPWA/4G 的升級過渡、4G 到 5G 的升級過渡的十年，物聯(lián)網(wǎng)連接數(shù)、數(shù)據(jù)流量、物聯(lián)網(wǎng)模組行業(yè)規(guī)模預(yù)計繼續(xù)保持良好增長勢頭，預(yù)計2030年全球蜂窩物聯(lián)網(wǎng)模塊的出貨量將超過 12 億個。
Juniper 預(yù)計2022年蜂窩物聯(lián)網(wǎng)整體市場規(guī)模將達(dá)到 310 億美元，到2026年將超過 610 億美元，2023-2026年 CAGR 18%。
公司 PC、POS 等優(yōu)勢領(lǐng)域，車載、網(wǎng)關(guān)等新布局市場增長預(yù)期均樂觀：
PC：疫情催化 PC 蜂窩模組需求，預(yù)計行業(yè)滲透率將快速提升，疊加 5G 高價值模塊的占比提升，整體帶動公司 PC 蜂窩模組銷售；教育本市場有望進(jìn)一步帶來彈性；我們框算2021年全球筆記本 PC（Notebooks+教育本）蜂窩聯(lián)網(wǎng)模組出貨量達(dá)到 1507 萬片，市場規(guī)模5.0 億美金，預(yù)計2025年全球筆記本 PC（Notebooks+教育本）蜂窩聯(lián)網(wǎng)模組出貨量達(dá)到2768 萬片，市場規(guī)模達(dá)到 9.4 億美金，2022-2025年市場規(guī)模 CAGR 17.2%。
POS：后疫情時代 POS 出貨量預(yù)計快速增長，前瞻產(chǎn)業(yè)研究院預(yù)測數(shù)據(jù)顯示，預(yù)計2025年全球 POS 終端出貨將達(dá)到 3.8 億臺，2020-2025年 CAGR 20%。公司廣泛覆蓋全球 TOP10 POS 廠商，并且在智能模組領(lǐng)域具備成熟方案和廣泛商用案例。
車載：網(wǎng)聯(lián)汽車滲透率的提升，疊加 5G 模塊占比的提升，將帶動車載蜂窩模塊市場規(guī)模高速增長，佐思汽研數(shù)據(jù)顯示，2021年全球車載無線通信模組出貨量在5320萬片，市場規(guī)模117 億元，2025年預(yù)計將達(dá)到 1.08 億片，市場規(guī)模 371 億元；2021年國內(nèi)車載無線通信模組出貨量在 1460 萬片，市場規(guī)模 32 億元，2025年預(yù)計出貨量將達(dá)到2654萬片，市場規(guī)模 91.4 億元。
銳凌無線是全球車載蜂窩模組龍頭，具備顯著先發(fā)優(yōu)勢，廣通 遠(yuǎn)馳國內(nèi)客戶進(jìn)展順利，國內(nèi)外市場有望同步發(fā)力帶動公司車載業(yè)務(wù)高增長。
網(wǎng)關(guān)：隨著線上教育、遠(yuǎn)程辦公的逐步常態(tài)趨勢，帶動 FWA 需求快速增長，公司海外網(wǎng)關(guān)業(yè)務(wù)拓展順利，LTE、5G 模塊均獲得多項海外認(rèn)證并且實現(xiàn)規(guī)模出貨。
未來增長預(yù)期樂觀。
結(jié)合 Counterpoint 行業(yè)數(shù)據(jù)和公司收入和出貨量數(shù)據(jù)，我們框算公司出貨量份額從2019年的5.3%提至2021年的8.2%，收入份額從2019年的8.4%提至2021年的12.5%，優(yōu)勢PC/POS 領(lǐng)域需求持續(xù)，車載/網(wǎng)關(guān)市場預(yù)期樂觀，考慮物聯(lián)網(wǎng)蜂窩模組行業(yè)增速和公司份額有望進(jìn)一步提升的判斷，我們預(yù)計公司2022-2024年無線通訊模塊業(yè)務(wù)收入同比增速35%、33%、28%。
2）其他業(yè)務(wù)：模組業(yè)務(wù)之外，公司積極拓展“MaaS”（“模塊即服務(wù)”），通過優(yōu)勢模組業(yè)務(wù)，拓展切入物聯(lián)網(wǎng)平臺等環(huán)節(jié)，從而提供模塊到服務(wù)一站式物聯(lián)網(wǎng)解決方案，當(dāng)前公司服務(wù)業(yè)務(wù)收入體量仍較小，但半年報數(shù)據(jù)來看，增速較快，未來有望隨著客戶的積累擴(kuò)大規(guī)模，進(jìn)一步提升收入占比。我們預(yù)計公司2022-2024年其他業(yè)務(wù)收入同比增速40%、30%、30%。
4.2. 估值分析
公司當(dāng)前PE TTM 為41倍，低于五年歷史均值59倍。
公司 PE TTM、2022E、2023E為41倍、32倍、24倍，選取蜂窩物聯(lián)網(wǎng)相關(guān)領(lǐng)域硬件廠商移遠(yuǎn)通信、美格智能作為可比公司，兩家可比公司PE TTM、2022E、2023E均值分別為78倍、52倍、33倍，公司 PE 估值水平低于行業(yè)均值。
4.3. 報告總結(jié)
公司是全球物聯(lián)網(wǎng)模組頭部企業(yè)，2021年出貨量、收入全球份額8.2%、12.5%，考慮銳凌無線，公司份額將進(jìn)一步提升（銳凌2021年全球收入份額6.8%）。
需求增長和通信制式升級驅(qū)動物聯(lián)網(wǎng)行業(yè)快速發(fā)展，Counterpoint 預(yù)計全球出貨量將由2021 年的4.2億個增長至2030年的 12 億個。隨著公司多種應(yīng)用場景布局，持續(xù)擴(kuò)大 5G 模塊產(chǎn)品組合，業(yè)績和市場份額的成長性預(yù)期仍然樂觀。
暫不考慮銳凌無線剩余股權(quán)收購事項，我們預(yù)計公司2022-2024年實現(xiàn)收入55.6億元、74.0 億元、94.7億元，同比增速35.28%、33.05%、28.02%；歸母凈利潤5.49億元、7.34億元、9.56億元，同比增速36.90%、33.53%、30.24%；EPS 為0.88元、1.18元、1.54元；對應(yīng)PE 為32倍、24倍、18倍。
公司收購銳凌無線股權(quán)有望更好實現(xiàn)協(xié)同，進(jìn)一步提升公司綜合競爭力，帶動公司業(yè)務(wù)增長。
5. 風(fēng)險提示風(fēng)險提示 1：芯片等原材料供應(yīng)短缺對公司產(chǎn)品出貨、產(chǎn)品毛利率影響超預(yù)期的風(fēng)險。
風(fēng)險提示 2：公司所在物聯(lián)網(wǎng)模組領(lǐng)域競爭加劇導(dǎo)致公司份額、公司產(chǎn)品毛利率下滑的風(fēng)險。
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